Euro / Dollar: Gewinner und Verlierer

vom 02.06.2003

Allenthalben ist vom Allzeit-Hoch des Euro die Rede. Tatsächlich konnte die europäische Gemeinschaftswährung nach einer kurzen Unterbrechung durch den Irak-Krieg ihren Anstieg fortsetzen. Bei der Einführung zum Jahreswechsel 1998 / 1999 startete der Euro mit einem Außenwert von 1,1789 Dollar. Mit gut 1,19 Dollar pro Euro wurde dieser Wert jetzt übertroffen.

Allerdings ist dies weniger sensationell als dies jetzt manchmal dargestellt wird: Erstens war diese Entwicklung vorhersehbar, zweitens relativiert sich das Allzeit-Hoch bei einer Berücksichtigung der "Vorgeschichte" und drittens sollten nicht nur die negativen Aspekte gesehen werden.

Als der Euro damals nach seiner Einführung im Außenwert verlor, wurde dies von vielen Euro-Kritikern als Zeichen eines dauerhaften Niedergangs der Gemeinschaftswährung beschrieen. Jetzt bejammern z.T. die gleichen Leute die Nachteile für unsere Exportwirtschaft. Diese Probleme wären mit der alten D-Mark statt Euro aber um ein Vielfaches schlimmer.

Die Hintergründe der Dollar-Schwäche: Die USA importieren viel mehr Waren und Dienstleistungen aus dem Ausland als sie selbst dorthin verkaufen. Der Unterschied ist das sogenannte Handels- oder Leistungsbilanzdefizit. Es beläuft sich auf rund 45 Mrd. Dollar pro Monat, d.h. die US-Amerikaner lassen sich Tag für Tag für rund 1,5 Mrd. Dollar Güterliefern, die sie nicht mit eigenen Gegenleistungen bezahlen. In dieser Größenordnung müssen sie sich entweder Geld bei Ausländern leihen (also gleichsam das Versprechen abgeben, später zu bezahlen) oder Ausländern Teile ihres Vermögens abtreten. Nichts anderes geschieht seit vielen Jahren. Vor allem Japaner und Europäer kaufen amerikanische Anleihen und Aktien, leihen den USA also Kapital oder erwerben Beteiligungen an US-Unternehmen. Daraus erhält die US-Volkswirtschaft das Geld, das sie benötigt, um das Handelsbilanzdefizit zu finanzieren. Ist die Bereitschaft weltweit sehr groß, amerikanische Wertpapiere zu kaufen, übersteigt die Dollar-Nachfrage das Angebot und der Dollar steigt. Lässt aber die Bereitschaft nach, immer mehr Geld in den USA zu investieren, muss der Dollar fallen. Weil ein dauerhaftes Leistungsbilanzdefizit nicht möglich ist (es würde zum Ausverkauf des Landes und seinem Bankrott führen), muss früher oder später ein Abbau dieses Ungleichgewichts erfolgen. Dieser Prozess dürfte jetzt erst begonnen haben. Wirkungen auf die Handelsströme benötigen Zeit. Aus dieser Sicht ist eine mehrjährige Schwächephase des Dollar denkbar.

"Allzeit-Hoch" des Euro? Die europäische Gemeinschaftswährung wurde bekanntlich zum Jahreswechsel 1998 / 1999 eingeführt. Allerdings knüpfte der Euro dabei nahtlos an die schon im Europäischen Währungssystem (EWS) geschaffene europäische Währung ECU an. Wenn man sich diese "Vorgeschichte des Euro" ansieht, relativiert sich der Anstieg des Euro von knapp 0,90 auf zuletzt rund 1,19 Dollar. In der zweiten Hälfte der 1980er Jahre war die europäische Gemeinschaftswährung von 0,70 Dollar auf 1,45 Dollar gestiegen. Alle Schwankungen der letzten Jahre liegen also in einer viel engeren Bandbreite und das sogenannte "Allzeit-Hoch" des Euro bezieht sich nur auf sein junges Leben unter diesem Namen. Es gibt noch viel Platz für neue Euro-Rekorde bis ein wirkliches "Allzeit-Hoch" erreicht würde.

Der wahre Wert des Dollar: Angebot und Nachfrage bestimmen auch auf den Devisenmärkten den Preis. Die bislang sprudelnde Quelle des Dollar-Angebots wurde oben genannt: Es ist der Importüberschuss der Amerikaner. Die wesentliche Dollar-Nachfrage ist auch bekannt: Kapitalanleger, die US-Wertpapiere kaufen. Beide Seiten, Angebot und Nachfrage, markierten in den letzten Jahren Spitzenwerte. Ein Rückgang ist unausweichlich. Die weitere Dollar-Entwicklung hängt also vor allem davon ab, was schneller sinkt: Das US-Leistungsbilanzdefizit oder der Kapitalstrom in die USA. Die sogenannte Kaufkraftparität, also das, was man für einen Dollar tatsächlich kaufen kann, gibt nur wenig Hinweise. Die Kaufkraft eines Euro in Deutschland ist zwar nicht viel höher als die eines Dollars in den USA. Danach dürfte der Euro nur ungefähr 1,04 Dollar wert sein. Aber innerhalb der Euro-Zone ist die Kaufkraft des Euro so unterschiedlich, dass sich eine Bandbreite bis 1,40 oder gar 1,50 Dollar begründen lässt. Der Anstieg des Euro gegen Dollar kann sich also mittelfristig auch aus dieser Perspektive fortsetzen.

Währungswirkungen auf Investments: Die Kurse amerikanischer Wertpapiere werden an den US-Börsen "gemacht" - und zwar in Dollar. Selbst wenn, beispielsweise an europäischen Börsen, US-Wertpapiere in anderen Währungen gehandelt werden - über Arbitragegeschäfte bleibt jedes Investment in US-Wertpapiere auch immer ein Investment im US-Dollar. Dies gilt natürlich auch, wenn ein Investmentfonds US-Papiere hält.

Wenn der Anteilswert eines Fonds für US-Aktien in Euro berechnet und veröffentlicht wird, ändert das nichts daran, dass in US-Dollar investiert wurde. Nur die Umrechnung von Dollar in Euro erfolgt dann schon durch die Investmentgesellschaft. Würde der Anteilspreis in Dollar veröffentlicht und der Anleger würde selbst in Euro umrechnen, wäre das Endergebnis gleich.

Der Abwärtstrend des Dollar schmälert also in jedem Fall die Ergebnisse von Investments in US-Wertpapieren. Diese müssten in Dollar gerechnet mindestens so stark steigen wie der Dollar gegen Euro verliert, um in Euro keinen Verlust zu machen. Vor diesem Hintergrund sind seit längerem Investments im Dollar-Raum weniger attraktiv als im Euro-Raum. Allerdings gibt es einen Mechanismus, der die Risiken in Schwach-Währungen zu investieren, relativiert: Unternehmen, die aus solchen Ländern heraus exportieren, machen aufgrund von "windfall profits" höhere Gewinne. Entweder sie lassen die Preise in Fremdwährung unverändert, umgerechnet in eigene Währung erzielen sie dann mehr, oder sie nutzen den Spielraum um ihre Preise in Fremdwährung zu senken und den Konkurrenten Marktanteile abzunehmen. Die höheren Gewinne ergeben sich dann aus der Umsatzerhöhung. So oder so ist eine eigene schwache Währung den Aktienkursen von Exportunternehmen dienlich. Diese güterwirtschaftlichen Gewinne können die rein umrechungsbedingten Währungsverluste sogar überkompensieren. Importierende Unternehmen gehören dagegen zu den Verlierern, beispielsweise Einzelhändler. müssen mehr für die importierte Ware zahlen, können aber kaum höhere Preise bei ihren Abnehmern durchsetzen (Ausnahme Benzinpreise).

Fazit Die Dollarschwäche war und bleibt ein Grund, überwiegend in Europa zu investieren. Gut gemanagte Aktienfonds finden aber auch außerhalb des eigenen Währungsraumes Investments, die von der jeweiligen Entwicklung profitieren. Die Währungsfrage spielt deshalb gerade bei Aktieninvestments nicht die Hauptrolle.

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